Het snelle geld

Usha Rodrigues, heeft recent een paper geschreven over "Corporate Governance in an Age of Separation of Ownership from Ownership." Ook zij volgt een soortgelijke redenering als Strine in haar betoog tegen de zakelijke beleggers met hun (kwalijke) korte termijn orientatie. Zoals in het Abstract wordt vermeld:

"The shareholder empowerment provisions enacted as part of the recent bailout legislation are internally incoherent because they fail to address the short-termist realities of shareholder ownership today. Ownership has separated from ownership in modern corporate America: individual investors now largely hold stock through mutual funds, pension funds, and hedge funds. The incentives of these short-term financial intermediaries only imperfectly reflect the interests of their long-term holders - an imbalance only exacerbated by the bailout’s corporate governance legislation. The bailout’s focus on shareholder empowerment tactics - such as proxy access, say-on-pay, and increased disclosure - makes little sense if shareholders are only in it for the short term. This Article uses the bailout provisions to illustrate the point that shareholder empowerment inadequately addresses systemic problems. The Article explores the recent regulation of target-date retirement funds as a further example of regulators’ persistent neglect of the separation of ownership from ownership. The Article concludes with some reflections on the difficult question of how to encourage long-lived firms when individual players, including even long-horizoned investors, may be looking for a quick payoff."

Anders dan Strine echter, richt zij haar pijlen op de Amerikaanse wetgever die in de Dodd-Frank wetgeving de aandeelhouders meer macht geeft in de hoop dat deze daardoor meer betrokken raakt bij de onderneming. Dat alles onder de premisse, u raadt het al, dat een lange termijn aandeelhouder beter is dan een korte termijn aandeelhouder.
Rodriguez is terecht nogal sceptisch over het effect van de nieuwe wetgeving. De door haar gebruikte term 'placebo wetgeving' zegt op zich al genoeg. In een eerder weblog gebruik ik zelf de term "kwakzalver wetgeving' omdat de wetgever de nieuwe werkelijkheid van het aandeelhouderschap niet wil erkennen. Rodrigues komt tot de slotsom dat de lange termijn belegger heden ten dage niet meer bestaat, als die al ooit bestaan heeft.
Dat roept volgens haar de fundamentele vraag op hoe je het voortbestaan van ondernemingen op de lange termijn kunt veiligstellen, als de individuele beleggers allemaal uit zijn op korte termijn winst? Helaas wordt die vraag niet beantwoord.

Eveneens afwijkend van Strine, geeft Rodrigues een gedetailleerde opsomming van de verschillende categorien zakeljike beleggers en hun gedrag, zoals: beleggingsfondsen, hedge funds, vakbonden en pensioenfondsen, empty voting, target date funds, Jammer genoeg ontbreekt in haar betoog de empirische ondersteuning dat hun (stem) gedrag, schadelijk zou zijn voor het voortbestaan op langere termijn van de ondernemingen waarin deze beleggers aandelen houden. Zoals eerder in de bespreking van het artikel van Leo Strine jr. al door mij is geconstateerd, ontbreekt het ook in dit artikel aan bewijs hiervoor.

Ik kan mij dan ook niet aan de indruk onttrekken dat de hele discussie kort/lang vooral op ideologische gronden wordt gevoerd. De basisgedachte is: lange termijn beleggen is goed en korte termijn beleggen is slecht.
Het bewijs ontbreekt, maar het klinkt goed en leent zich uitstekend voor de politiek om tegen te strijden.
Of dat zin heeft en nodig is, vraagt bijna niemand zich af.

De ideale aandeelhouder?

In een boeiend artikel in de Business Lawyer, heeft de bekende rechter Leo Strine, Jr. de vraag aan de orde gesteld welke soort aandeelhouder nu het beste is voor een onderneming.
Toegegeven, dit is mijn interpretatie van zijn betoog, want in feit stelt hij de fundamentele vraag of ondernemingen wel geleid kunnen voor de lange termijn, als de machtige aandeelhouders alleen maar op de korte termijn denken en handelen.
Dezelfde problematiek is in mijn oratie als lector en in een artikel in de Holland Management Review van juli-augustus 2009 al eerder aan de orde gesteld. Daarom heb ik de bijdrage van Strine met interesse gelezen.


De korte termijn belegger
Kort samengevat neemt Strine als uitgangspunt dat de wet in de machtsverhouding tussen aandeelhouders en bestuur van een onderneming uitgaat van een republikeins model, waarin het management een grote vrijheid heeft om de onderneming naar beste inzicht te leiden. De aandeelhouders hebben hierop achteraf invloed, maar geen directe zeggenschap over de gang van zaken.
Vervolgens stelt Strine de opkomst van de institutionele beleggers aan de orde. Zij bezitten inmiddels 70% van de aandelen van beursgenoteerde ondernemingen en creëren een nieuw agency-probleem. Dat komt er op neer dat zij aandelen bezitten en daardoor zeggenschap hebben, maar dat zij zelf niet aan enige vorm van verantwoording aan hun eigen aandeelhouders schuldig zijn. Daar komt nog bij dat zakelijke beleggers in toenemende mate een korte-termijn beleggingsstrategie hebben en dat vooral de hedge funds zich daarbij activistisch opstellen.

Handelen gericht op korte termijn winst
Strine ziet een verontrustende realiteit: de uitstaande aandelen van beursgenoteerde ondernemingen wisselt in 1 jaar tijd geheel van eigenaar. De beleidsagenda van deze nieuwe klasse van aandeelhouders is nu niet bepaald gericht op het vermijden van excessieve risico's of een nadruk op groei op de lange termijn.
Strine wil "echte' investeerders die zich richten op het creëren van duurzame waarde en die houding ziet hij niet bij de huidige generatie zakelijke beleggers. Sterker nog hij vindt dat zij verantwoording moeten afleggen aan hun degenen die geld bij hen beleggen en dat zij ook verantwoording schuldig zijn aan de maatschappij als geheel (pag. 18). Als oplossing doet hij een aantal voorstellen die het bijvoorbeeld moeilijker maken voor aandeelhouders om voorstellen te agenderen op terreinen als bestuurdersbenoeming, statutenwijziging, beschermingsconstructies en ondernemingsstrategie (pag. 8, 9 en 23).

Aandeelhoudersdemocratie?
Een belangrijk deel van het betoog van Strine berust op de aanname dat er met betrekking tot de rechten en plichten van aandeelhouders een parallel wordt getrokken met onze democratische verworvenheden. Je geeft aan burgers geen stemrecht als ze geen Nederlander zijn en in ons land een toekomst willen opbouwen. De toevallige passant verdient geen rechten, dus waarom de aandeelhouder wel?


De ideale aandeelhouder?
Toch kom ik steeds meer tot het oordeel dat het beeld van een "aandeelhoudersdemocratie' niet meer deugt. Als we dat loslaten in ons denken over corporate governance komt er een totaal andere vraag op.
Wat is nu eigenlijk een ideale aandeelhouder?
Wat zijn de kenmerken op basis waarvan dat kan worden vastgesteld? Is dat betrokkenheid en zo ja, welke betrokkenheid verdient dan de voorkeur (actief of passief? Is dat het langdurig aanhouden aandelen in een onderneming, en zo ja wat biedt dat dan voor voordelen? Maakt het eigenlijk wel uit dat aandelen zo vaak van eigenaar verwisselen? Waarom is lange termijn goed en korte termijn niet?
Is het "stemmen met de voeten' eigenlijk wel zo slecht en moeten niet meer gaan denken aan het intomen van de rechten van de aandeelhouder?
Kortom, meer vragen dan antwoorden.

Conclusie
Het lijkt me dat de stelligheid van de beweringen van Strine alleen berust op het dogma van de aandeelhoudersdemocratie en een daarbij behorend beeld van hoe een aandeelhouder zou moeten handelen.
De realiteit van vandaag is echter volkomen anders. Daar hoort een heel ander beeld bij van de "ideale" aandeelhouder. Wat dat beeld zou moeten zijn lijkt me een geweldig onderwerp voor grondig (promotie)onderzoek.

Symposium "Afrekenen met Accountants?' op 16 maart a.s.

De toekomst van het beroep in zijn huidige vorm wordt door Eurocommissaris Barnier ter discussie gesteld. Sterker nog, hij gaat er impliciet van uit dat zo ongeveer alles wat er is fout gegaan in de kredietcrisis aan accountants kan worden toegeschreven.

De Nyenrode School of Accountancy & Controlling heeft gemeend dat het debat gediend is met een onafhankelijk en wetenschappelijk gefundeerd standpunt over de nota van Barnier over de toekomst van het accountantsberoep.

Dit standpunt zal op het symposium worden toegelicht en is. Het symposium is bedoeld als platform ter discussie van de nota Barnier. Daarbij wordt vooral de klant aan het woord gelaten bij monde van de belangenbehartigers van de aandeelhouders en de effectenuitgevende instellingen.

Het volledige programma is te vinden op de website van Nyenrode, alwaar ook kan worden ingeschreven.

Het programma

De toekomst van de accountantsbusiness (ochtend)
De accountantsbusiness staat aan de vooravond van roerige tijden, waarin heftige verschuivingen tussen de aanbieders te wachten staan. Zowel de ‘Big Four’ als de middelgrote accountantskantoren zullen hun strategie en business model op de schop moeten nemen om als een winnaar uit de strijd te komen. Er moeten heldere keuzen worden gemaakt, omdat zowel de markt (cliënten) als de medewerkers daarom vragen.
Nyenrode School of Business heeft zich gebogen over de vraag hoe de accountantsbusiness er in de toekomst uit kan zien, gelet op de veranderingen die aanstaande en deels al gaande zijn. Deze visie zal op het symposium worden toegelicht en is opgenomen in de congresmap. Tevens worden een commissaris, een gevestigde speler en een uitdager aan het woord gelaten.

De toekomst van het accountantsberoep (middag)
De toekomst van het accountantsberoep wordt door Eurocommissaris Michel Barnier ter discussie gesteld in het groenboek 'Audit Policy: Lessons from the Crisis’. Sterker nog, Barnier gaat er impliciet van uit dat zo ongeveer alles wat er is fout gegaan in de kredietcrisis aan accountants kan worden toegeschreven. Het Accounting Establishment zou goed nota moeten nemen van de onderliggende boodschap van Barnier: ‘Het moet anders met de regulering van het accountantsberoep, maar ik weet nog niet precies hoe'.

Nyenrode School of Accountancy & Controlling heeft zich in het debat gemengd met een onafhankelijk en wetenschappelijk gefundeerd standpunt over de nota van Barnier. Dit standpunt wordt op het symposium toegelicht en is opgenomen in de congresmap. Tevens worden de klanten aan het woord gelaten bij monde van de belangenbehartigers van de aandeelhouders en de effectenuitgevende instellingen. In de paneldiscussie in de iochtend en de middag krijgen de deelnemers aan het symposium de gelegenheid de sprekers (kritische) vragen te stellen en gaan de leden ook met elkaar in discussie.

Noot voor de lezer
De titel komt van Financieele Dagblad zoals dat op de website te vinden is. Het leek ons een goede titel voor het symposium, omdat deze treffend aangeeft hoe de "buitenwereld" over het beroep denkt. Dat is ook de reden dat er veel sprekers van buiten het beroep op het symposium het woord zullen voeren.
Ikzelf zal deze optreden als dagvoorzitter en hoop van harte dat ik een paar lezers van dit blog mag begroeten.

Terugkijkend
Helaas is het symposium afgelast vanwege de geringe belangstelling.