De ondergang van Van der Moolen

Het onderzoeksrapport naar de ondergang van handelshuis Van der Moolen is afgelopen week verschenen.
Een boeiend verslag dat in 249 pagina's uit de doeken doet hoe het handelshuis na de overname van de derivatenhandelaar Curvalue in ongeveer 3 jaar failliet ging.
Het verslag is afschrikwekkende kost voor bedrijfskundigen maar kent ook veel leermomenten op het gebied van corporate governance.


Het onderzoeksverslag met de bijlagen ligt ter griffie van de Ondernemingskamer (OK) voor een ieder ter inzage, maar zoals helaas nog steeds vaak het geval is, niet in elektronische vorm.
Mag ik hier misschien nogmaals mijn verbazing over uiten? Al tijdens de Ahold-zaak heb ik er op gewezen en later heb ik in een persoonlijk schrijven aan de OK gevraagd of ze hun stukken niet gewoon in PDF-formaat op de website konden zetten. Dat is voor belangstellenden, onderzoekers en studenten een stuk makkelijker dan naar Amsterdam afreizen om daar ter plekke de stukken in te zien en een kopie te maken.
De OK heeft mij bericht er over na te gaan denken, maar dat is inmiddels drie jaar geleden en ik heb tot nu toe nog geen enkele reactie ontvangen.
Een elektronische versie is gelukkig te verkrijgen op de website van de VEB, maar dan wel een digitale kopie en geen PDF-document, zodat bijvoorbeeld een zoekfunctie niet te gebruiken is. Dat is voor serieus onderzoek toch wel een probleem. Daarom nogmaals een oproep aan de OK: stel de documenten gewoon op uw website in PDF-formaat beschikbaar.


De OK is zeer kritisch over de manier waarop voormalig topman Richard den Drijver, samen met zijn adviseur en oud-topman Hans Kroon, het voormalige effectenhandelshuis Van der Moolen leidde in de jaren voor het faillissement. Er is een reeks misstanden gesignaleerd die duiden op zwalkend beleid, slecht financieel en operationeel management en belangenverstrengeling. Daarnaast krijgen een aantal oud-commissarissen kritiek op de manier waarop zij toezicht hielden op het bestuur.
De kritiek gaat onder meer over de manier waarop hij het noodlijdende beurshandelsplatform Online Trader liet doorsukkelen. Daarbij verwijten de onderzoekers hem dat hij naar de buitenwereld de indruk wekte dat het goed ging. 
Twee aandeleninkoopprogramma's van samen euro 30 mln waren een 'aanslag op het buffervermogen', stellen de onderzoekers.
Een handelwijze waarin zowel Den Drijver als Kroon er flink van langs krijgt, is de samenwerking met mediabedrijf Avalon. Kroon, die volgens de onderzoekers bestuurder was van Van der Moolen in plaats van adviseur, diende zijn eigen belang door met een lening van Van der Moolen aan Avalon een privélening van euro 750.000 van onder meer hemzelf af te lossen. Bovendien diende Kroon een factuur in bij Avalon van euro 300.000 voor het bemiddelen bij de financiering van Avalon door Van der Moolen. Daarnaast is in de administratie van VDM een groot aantal facturen aangetroffen van aan Kroon gelieerde leveranciers.


Vanuit de bedrijfskundige optiek waren binnen 1 jaar na aantreden van den Drijver de 2 bestaande leden van de RvB vertrokken vanwege "incomptabilite" met den Drijver. Vanaf juli 2008 functioneert Den Drijver dan als enig lid van de RvB. Ook vertrokken een groot deel van de oud-VDM medewerkers waardoor waardevolle kennis verloren ging. Dat deze medewerkers bovendien niet vervangen werden zorgde voor overbezetting van loyale medewerkers maar ook voor instabiliteit in de organisatie. Compliance en IT, kritieke functies voor een bedrijf als VDM, hebben een vaak wisselende leiding gehad.
Ook de RvC werd steeds kleiner en ook minder effectief. Den Drijver had een moeizame verhouding tot de 4 voorzitters van de RvC die hij in de 3 jaar van zijn CEO-schap had.
Tenslotte blonk den Drijver uit in "management by absence', terwijl hij overigens wel riante onkostendeclaraties indiende. Ik citeer (paragraaf nr. 357 uit het rapport OK)

"den Drijver declareerde voor zijn verblijf in New York voor het Mandarin hotel, USD 142.000, USD 142.000 voor de inrichting van een appartement dat aan huur ongeveer USD 32.250 per maand kostte en waar hij, gezien de hotelrekeningen in die periode niet verbleef."

Wie het rapport leest kan geen andere conclusie trekken dat er sprake was van de verkeerde man op de verkeerde plaats. Richard Den Drijver was geen manager en heeft grove blunders gemaakt.
Als je wilt weten wat je als manager fout kunt doen is deze casus daar een perfect voorbeeld van.
De zogenaamde adviseur Kroon heeft een uiterst dubieuze rol gespeeld en het beslist bedrijf geen goed gedaan. De RvC van Van der Moolen heeft gefaald in haar toezichthoudende en adviserende rol.
Het heeft mij altijd verbaasd dat een sterke president-commissaris als Dolf van den Brinck zo relatief makkelijk het veld ruimde voor Den Drijver door simpelweg af te treden.

Zo beschouwd is het rapport van de onderzoekers weer een rijke bron van datgene wat er op het gebied van corporate governance zoal mis kan gaan.
De afstandelijke taal van de onderzoekers maskeert echter ook de harde werkelijkheid van een mooi bedrijf met enthousiaste medewerkers dat hierdoor letterlijk kapot is gegaan.
Ik ken dat uit persoonlijke ervaring omdat ik ruim een jaar als interimmanager bij Van der Moolen heb mogen werken tot en met januari 2006.
Bij veel van de genoemde personen in het verslag krijg ik persoonlijke en plezierige herinneringen, want het waren allen aardige, gemotiveerde en kundige personen die van deze hele affaire vaak persoonlijk schade hebben ondervonden.

De sprinkhanen zijn terug!

Een meerderheid in de Tweede Kamer steunt het plan van staatssecretaris Weekers om de renteaftrek in de vennootschapsbelasting te beperken, zo meldt het Financieele Dagblad van 3 mei.
De Kamer wil dat bedrijven die zijn volgeladen met schuld door durfkapitalisten volgend jaar al worden aangepakt. De werkwijze van durfkapitalisten, ook wel sprinkhanen genoemd, stoort politiek Den Haag, aldus deze krant. Een treffend citaat om de sfeer te duiden is dat van de staatssecretaris zelf in een aflevering van ForumVideo van VNO-NCW:

"Ik wil een einde maken aan excessieve schuldfinanciering met vreemd vermogen, waarbij buitenlandse sprinkhanen de Nederlandse grazige groene weiden leegvreten." Hij doelt daarbij op vormen van financiering "waarbij de winst van gezonde Nederlandse bedrijven helemaal wordt opgevreten door de rente op leningen van de overnemer."

We zijn blijkbaar weer helemaal terug in de discussie van 2007 over activistische aandeelhouders en private equity. Ook toen al liepen de emoties hoog op, zonder dat daar nu echt een reden voor was.
Vanuit de academische hoek concludeerden de economen Boot en Cools, in hun preadvies voor de Koninklijke Vereniging voor Staathuishoudkunde, dat:

"Private equity geeft aandeelhouders informatie en macht en daarmee de mogelijkheden om focus en discipline te creëren. Dit gaat dan veelal in combinatie met hoge leverage en sterke financiële incentives voor het management. Dat kan werken, althans zolang het reparatiemiddel actief is, gemiddeld 3 à 5 jaar. Het belangrijkste nadeel is de (te) sterke korte termijn focus gericht op rendementsverbetering en het genereren van cash in combinatie met sterke en eenzijdige financiële prikkels voor het (top) management. Prestatiebeloning prikkelt en zet mensen aan harder te lopen, maar het gevaar is dat zij onbezonnen hard gaan lopen in de verkeerde richting."

Zij vinden ook dat private equity waarde creëert dankzij goed geïnformeerde aandeelhouders met effectieve zeggenschap die zorgen voor een consistente, meer standvastige strategie en focus.
In mijn oratie als lector Corporate Governance kwam ik tot eenzelfde conclusie op basis van uitgebreid literatuuronderzoek.

Dat onze grazige weiden worden leeggevreten door buitenlandse sprinkhanen is volkomen onzin en goedkope retoriek.
Zoals Pieter Korteweg al eens betoogde zijn opkoopfondsen juist de "woelmuizen van het kapitalisme".
Het is te beschouwen als een reparatiemechanisme omdat private equity zijn geld verdient door de zwaktes in een onderneming te repareren. Het koopt een onderneming, verbetert de prestaties gedurende een periode van 3 tot 5 jaar, om vervolgens de onderneming weer af te staan.
Dat er veel met vreemd vermogen wordt gefinancierd kan bij een oplopende rente een risico vormen. We moeten daarbij wel bedenken dat de banken deze financieringsconstructie uitermate zorgvuldig hebben beoordeeld. Het "volladen" met schulden is dan ook een buitengewoon storende vertekening van de werkelijkheid. Immers het geleende geld moet uiteindelijk wel terugbetaald worden. Als er al sprake is van veel vreemd geld dan is daar wel degelijk goed over nagedacht omdat anders zowel de bank als private equity met de brokken blijven zitten.

Bedenk daarbij ook dat veel van de door private equity overgenomen bedrijven er vaak slecht voorstonden. Een voorbeeld daarvan is de overname Vendex KBB in 2004. Na de reorganisatie door KKR is het gelukt V&D weer op winst te krijgen, Bijenkorf weer op wereldklasse te zetten en Hunkemoller internationaal uit te rollen.
Niet slecht voor een sprinkhaan.

Het vreemde is ook dat de Tweede Kamer en de staatssecretaris denken dat ze met deze maatregel de Nederlandse economie denken beter te maken. Een vreemde gedachte, denk ik zo.
Politiek en zakendoen is een vreemd huwelijk dat altijd slecht afloopt.
Bovendien is de voorgenomen maatregel een uitermate slecht signaal aan buitenlandse investeerders.
De vraag is dan ook waarom de politiek juist nu, in een zich eindelijk herstellende economie, tot dit soort domme maatregelen wendt.
Het lijkt mij voor buitenlandse investeerders geen goed signaal.