Strijd om Telegraaf Media Groep (TMG)

Het overnamegevecht rond TMG heeft de laatste tijd volop in de belangstelling gestaan. Het is voor wat betreft het vakgebied Corporate Governance een uiterst interessante zaak.

Het verloop
Laat ik beginnen met een korte samenvatting: op 14 december 2016 maakte TMG bekend een overnamevoorstel van 5,25 euro per aandeel te hebben ontvangen van het Belgische Mediahuis en het investeringsvehikel van Telegraaf-grootaandeelhouder de familie van Puijenbroek.
Deze familie hield al 41% van de aandelen van TMG, het Mediahuis bezit ruim 20% van de aandelen. Dat betekent dat de combinatie bijna 60% van de aandelen bezit.
John de Mol probeerde met zijn beleggingsfonds Talpa deze poging te dwarsbomen met een bod van 5,90 euro per aandeel op 23 januari j.l.
Het werd het startsein voor een biedingsstrijd met als laatste stand 6,50 voor De Mol tegen 6,00 voor Mediahuis / Van Puijenbroek. Opvallend daarbij is dat De Mol zijn belang inmiddels heeft uitgebreid naar 25,1%.

Afgelopen zondag werd bekend dat TMG het bod van Mediahuis en Van Puijenbroek ondersteunt. Daartoe moest wel de raad van bestuur worden geschorst door de raad van commissarissen. De dagelijkse leiding wordt nu waargenomen door de raad van commissarissen onder aanvoering van oud-Aegon-cfo Jan Nooitgedagt.
Volgens de toelichting van de raad van commissarissen hadden de leden van de Raad van Bestuur “de voortgang van het proces te weinig bevorderd”. De commissarissen vreesden dat dit ertoe zou leiden dat Mediahuis en Van Puijenbroek zonder overeenstemming een bod zouden lanceren. Hiermee zou TMG de toezeggingen die deze kandidaat-kopers zouden willen doen, bijvoorbeeld ten aanzien van de zelfstandigheid van het bedrijf, mislopen.
Deze schorsing is nogal opmerkelijk en bij mijn weten nog nooit eerder toegepast bij een beursgenoteerde onderneming.

Juridische strijd
Ook opmerkelijk is de juridische strijd die inmiddels is losgebarsten. De Mol stapt naar de rechter.
Ook de Vereniging van Effectenbezitters (VEB) stapt naar de rechter om te bevorderen dat TMG serieus kijkt naar het concurrerende bod van De Mol.
De VEB betwijfelt of de commissarissen juist hebben gehandeld
TMG wordt overigens overspoeld door juridische zaken. Dinsdagavond kondigde de centrale ondernemingsraad (cor) eveneens aan naar de Ondernemingskamer te stappen. De ondernemingsraad wil dat de Ondernemingskamer het zogeheten gelijke speelveld weer creëert, waarna de raad zijn advies kan uitbrengen.

De geschorste raad van bestuur loopt tot slot ook nog met plannen rond om zijn schorsing bij de rechter aanvechten.

Speelveld
De plicht van een onderneming bij concurrerende biedingen is het bevorderen van een gelijk speelveld (level playing field) en het voeren van een transparant overnameproces.

VEB directeur Paul Koster: “de reden voor TMG om in een prematuur stadium van het biedingsproces, waarbij een gelijk speelveld is toegezegd, al te kiezen voor Mediahuis/VPE is niet overtuigend. Dit is ook niet in het belang van TMG en haar stakeholders.”

De VEB eist een onafhankelijk onderzoek en de benoeming van een onafhankelijk commissaris.
Ook Talpa wil een onderzoek naar het beleid bij TMG en hoopt dat er een onafhankelijk commissaris met vergaande bevoegdheden wordt aangesteld bij het uitgeefbedrijf. Talpa vindt dat de commissarissen van TMG niet redelijk hebben gehandeld door de gesprekken met het bedrijf af te breken, kort nadat Talpa op 26 februari een hoger bod had neergelegd.

Redelijk en Billijk?

Voor alle betrokkenen bij het bestuur van een rechtspersoon geldt art. 2:8 BW). Het artikel stelt dat de rechtspersoon en degenen die bij zijn organisatie zijn betrokken, zich moeten gedragen op een manier die door ‘redelijkheid en billijkheid wordt gevorderd’. Dit artikel is voor de wetgever de grondslag voor het toetsen van de wijze waarop alle organen van de vennootschap hun bevoegdheden uitoefenen.

Bovendien wordt van alle betrokkenen verwacht dat zij bij het nastreven van hun belangen rekening houden met het vennootschappelijk belang. In het Nederlandse recht geldt dat de bestuurder zich heeft te richten naar het belang van de vennootschap en hij wordt geacht zich als goed rentmeester te gedragen over de aan de hem toevertrouwde materiële en immateriële activa.

Vanuit dat licht bezien kan men stellen dat de commissarissen met hun exclusieve onderhandelingen niet hebben voldaan aan de eisen van redelijkheid en billijkheid. Daarnaast kan men hen ook verwijten dat het niet in het belang is van de overige (minderheid)aandeelhouders om een hoger bod naast zich neer te leggen. Het hogere bod van Talpa is bijvoorbeeld in het belang van de minderheidsaandeelhouders van TMG. Ook zou de mediaondernemer kunnen bepleiten dat het proces niet zorgvuldig is verlopen, nu hij zijn bod twee keer verhoogd heeft en de commissarissen weigeren te onderhandelen. Een redenering die ook het VEB volgt.

Voor wat betreft het geschorste bestuur kan het vorderen dat de schorsing wordt opgeheven omdat deze in strijd is met de redelijkheid en billijkheid omdat de bestuurders niets anders hebben gedaan dan rekening te houden met het vennootschappelijk belang door ook de onderhandelingen met Talpa te willen voortzetten.
Volgens TMG is echter alles netjes verlopen. In een persbericht wordt het volgende medegedeeld:

'Nadat Talpa op 23 januari haar indicatieve bod had kenbaar gemaakt, is er een level playing field gecreëerd door Talpa toegang te geven tot dezelfde informatie als waartoe het consortium Mediahuis/VP Exploitatie toegang had. Beide partijen hebben op gelijke voorwaarden due diligence mogen doen en zij hebben hun strategische plannen en voorwaarden voor een mogelijk bod kunnen presenteren. Hierover is intensief gesproken. Talpa is daardoor in staat gesteld een voorstel te doen.' Vervolgens hebben de rvc en rvb van TMG hebben beide voorstellen 'zorgvuldig beoordeeld', samen met hun financiële en juridische adviseurs. Daarbij is volgens TMG 'nadrukkelijk rekening gehouden' met de belangen van alle stakeholders. 'Verder werd ook duidelijk dat het bod van Talpa geen kans van slagen zou hebben - ook niet bij een hoger bod - omdat Mediahuis/VP Exploitatie uitdrukkelijk heeft aangegeven hogere biedingen van Talpa niet te willen aanvaarden, zo staat verder in het persbericht. Op dat moment heeft TMG de keuze gemaakt voor Mediahuis.

Uitkomst?

Hoe dit allemaal zal aflopen is moeilijk te zeggen.
De uitleg van TMG lijkt redelijk en geeft aan dat Talpa wel degelijk serieus is genomen.
Wel blijft het vreemd waarom beide voorstellen niet zijn voorgelegd aan de ondernemingsraad.
Eveneens is het vreemd om beide bestuurders te schorsen die blijkbaar de voorstellen van Talpa positief beoordeelden. Mogelijk wordt dat tijdens de zitting duidelijk.

Er kunnen overigens best valide redenen zijn voor TMG om op een lager bod in te gaan.
Het kan echter zijn dat de rechter beslist er door een onafhankelijke commissaris opnieuw naar te laten kijken en die het onderhandelingsproces opnieuw zal kunnen voorzetten, met alle partijen.

De uitkomst daarvan staat echter al bijna vast. Met 60% van de aandelen heeft het Mediahuis de sterkste positie en kan Talpa nooit winnen, ondanks een hoger bod.

Uiteindelijk beslissen de aandeelhouders bij meerderheid van stemmen in de aandeelhouders-vergadering.

Een kleine kanttekening daarbij is dat TMG door middel van de Stichting Prioriteitsaandelen en de Stichting Preferente Aandelen zich stevig heeft beschermd tegen mogelijke vijandelijke overvallen.
In het bestuur van de Stichting Prioriteitsaandelen zit, pikant genoeg, ook een familielid van grootaandeelhouder van Puijenbroek.
Al met al is het, wat mij betreft, onduidelijk waarom VEB en Talpa zich zo verzetten, want een hoger bod van Mediahuis cs. zit er voor VEB niet in en is ook niet via de rechtbank af te dwingen.
Evenmin kan Talpa via de rechter bereiken dat zijn hogere bod geaccepteerd moet worden, want daar gaat de rechter niet over. Dat is uiteindelijk voorbehouden aan de aandeelhouders.
Zoals het er nu voorstaat hebben Mediahuis en de familie van Puijenbroek het beste voor met TMG.
Wat dat betreft moet Talpa nog overtuigen dat zij niet alleen een hoger bod heeft, maar ook betere plannen.

Naschrift
De zitting op 16 maart heeft nog veel vragen open gelaten.
Zo is het bijvoorbeeld nog steeds niet duidelijk welk bod nu beter is voor TMG, want daarvoor is de informatie te summier.
Ook is niet duidelijk hoe de overname gefinancierd gaat worden door het consortium en Talpa.
Merkwaardig dat dit soort belangrijke vragen niet aan de orde komen. Er wordt veel gepraat over een "level playing field' maar niet over het voortbestaan van de onderneming.

Ik wacht met een verdere analyse totdat de Ondernemingskamer  op dinsdag 21 maart een vonnis heeft uitgesproken.